quinta-feira, 18 de setembro de 2014

Fundos de Pensão: Os desafios à gestão de ativos e passivos das EFPC's com modelos ALM e LDI. Entenda suas diferenças.

As Entidades Fechadas de Previdência Complementar (EFPCs) no Brasil, atualmente, fazem a gestão do seu ativo e passivo através de modelos de Asset Liability Management (ALM). O ALM ajuda a definir a alocação alvo nas diversas classes de ativos (CDI, inflação, renda variável, empréstimos etc.) para fazer frente às obrigações das fundações. Como estratégia para imunizar o passivo, os fundos de pensão geralmente investem parcela significativa de seus recursos em renda fixa (ex: NTN-Bs), casando suas obrigações com o fluxo de caixa desses títulos. Com esse "casamento" é possível mitigar o risco de juros e inflação e garantir a solvência do plano de benefícios.

No entanto, a recente queda nas taxas de juros, verificada entre 2008 e 2012, trouxe à tona uma questão: como implementar o ALM quando a meta atuarial está acima da taxa de juros? Nesse cenário, a rentabilidade dos investimentos em renda fixa passa a não ser suficiente para honrar o passivo das EFPCs e as fundações podem entrar em déficit. Nessas circunstâncias, o modelo de Liability Driven Investment (LDI) surge como uma alternativa, pois permite que as fundações façam o hedge do passivo e passem a buscar outras classes de ativos que superem a meta atuarial.

O modelo de LDI pode ser definido como uma técnica de implementação do ALM, mas com foco em uma alocação que: imunize o passivo através de derivativos; utilize o caixa para gerar 'alfa' para a fundação e proteja os riscos do ativo e do passivo.
O passivo dos fundos de pensão, que tem na inflação um dos principais riscos, pode ser imunizado sem a utilização de caixa. Tendo em vista que os balanços das EFPCs possuem no ativo os investimentos e no passivo os benefícios a serem pagos aos participantes, é possível trocar o risco de inflação pelo risco da rentabilidade do CDI por meio de uma operação de swap ativa em "inflação +" e passiva em "CDI +". Com isso, o objetivo dos investimentos passa a ser superar "CDI +" em vez de "Inflação +".

Sendo assim, com a implementação do LDI, as fundações podem deixar de concentrar seus investimentos em renda fixa, como as NTN-Bs, que oferecem proteção contra a inflação, e podem passar a buscar outras classes de ativos que gerem 'alfa'.

1. Real Estate  - Expectativa de retornos superiores ao "CDI +" para refletir os riscos de liquidez, inadimplência, desapropriação, sinistro e os prazos mais longos de investimento;

2. Crédito - Paga um spread em relação ao CDI para compensar os prazos mais longos de investimento e os riscos de liquidez e contraparte;

3. Private Equity - Geralmente gera retornos significativos, pois embute prêmio de liquidez, prêmio pelo prazo mais longo do investimento e prêmio por investir em empresas fechadas;

4. Infraestrutura - As principais características são: vida útil longa dos projetos, fluxo de caixa robusto e previsível, baixa correlação com outras classes de ativos e proteção contra a inflação;

5. Public Equities - Tendem a gerar alfa no médio e longo prazo, compensando a maior volatilidade dessa classe de ativos. As principais estratégias são: long-only; dividendos; small caps; long-biased. Além dos riscos de inflação e juros, mencionados anteriormente, os planos de previdência estão sujeitos aos seguintes fatores de risco;


  • Riscos do Passivo - Taxa de juros; inflação e longevidade. As estratégias existentes para mitigar o risco de longevidade são: a) longevity swaps - operação em que se troca uma tábua atuarial pelo que ocorrerá de fato; b) pension buy out - transferência total de ativos, passivo e riscos para um terceiro; c) pension buy-in - compra de um seguro sobre o risco de longevidade e d) synthetic annuity options - compra do direito de comprar uma anuidade no futuro para uma determinada população.
  • Riscos do Ativo  - Mercado de ações; mercado imobiliário; descasamento de prazos; prêmios de crédito; liquidez e calote. O uso de diversos instrumentos derivativos, como as opções de venda no caso do mercado acionário, pode mitigar os riscos do ativo.


Apesar de estar ganhando cada vez mais popularidade no cenário internacional, o modelo de LDI ainda está longe de ser realidade no Brasil. Um dos pontos que merece atenção é a resolução 3.792 do Bacen, a qual restringe a utilização de derivativos por parte das EFPCs somente às operações em que hajam câmaras de compensação e liquidação como contraparte garantidora e limita o depósito de margem a 15% da posição da fundação em títulos públicos, títulos de instituições financeiras e ações pertencentes ao índice Bovespa. Além disso, a limitação de 20% para investir no segmento de "Investimentos Estruturados" pode inviabilizar alocações significativas nas classes de ativos sugeridas anteriormente para buscar alfa.

Outras barreiras que limitam a implementação do LDI são a falta de liquidez no mercado de derivativos brasileiro, que não oferece quantidade suficiente de contratos de swap para proteger o passivo das fundações, o excesso de spread por parte dos bancos e o regime de contabilização do swap, que pode resultar em um descasamento do ativo com o passivo das EFPCs caso este seja marcado a mercado e o passivo na curva. Percebe-se, portanto, que são muitos os desafios para que o modelo de LDI passe a ser utilizado pelos fundos de pensão no Brasil. 

Fonte:  Valor e Suporte Treinamento (18/09/2014)

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